同一个动作，昨天花掉 1.28 个百分点，今天零成本

昨天我写了一篇文章骂自己：为了省下一点点买入价，花掉了 1.28 个百分点的安全垫，比价 1 比 326。

今天我做了几乎一模一样的动作——同样是当日到期的价差，同样故意留一张不平仓，同样让它去行权。

这次的安全垫代价是零。

差别只有一条腿。这篇讲那条腿，也讲今天另一件更不好意思说的事：我亲手做的交易亏了钱，而账户赢了指数将近半个百分点。

1. 记分板

纳斯达克 100 今天跌 0.34%，我的账户涨 0.14%——赢 0.48 个百分点。

这里的"我"是时间加权收益，把出入金剔干净了，只剩仓位真正做出来的部分。不这么算的话，往账户里打钱都会显示成盈利，那是骗自己。

二十四个交易日下来：我 +0.93%，指数 −0.67%，领先 1.60 个指数点。上一个交易日是 1.12 点，今天又拉开 0.48。

但领先多少从来不是重点，是什么在制造它才是。

2. 今天这 14 个基点是谁挣的

先说不好意思的那部分。

单位是基点，万分之一，相对昨天的净值。

• 正股（三只票一起跌）：−92.9
• 卖出去的看涨期权（负债缩水）：+153.1
• 长期看涨期权（杠杆那一端跟着挨打）：−42.7
• 我亲手做的三笔当日到期价差：−3.1

前三行是结构自己动的，加起来 +17.4 个基点。第四行是我今天真正"做决定"的部分，−3.1 个基点。

把最后一行去掉，超额从 +47.9 变成 +51.0 个基点——反而更高。

上周五我写过完全相反的一句话：那天全部超额来自一笔方向单，剔掉它主策略就跑输。今天是硬币的另一面：押方向亏了钱，账户还赢了指数。

我不打算把这说成"结构真牛"。它只说明一件事：这两天的胜负都不是我判断出来的，一次靠运气对，一次靠结构兜。能重复的是结构，不是判断。

顺带一句关于那 +153.1：它今天格外大，不是因为对冲变强了，是因为 Google 跌了 3.6%，而 Google 恰好是我覆盖得最厚的那只票（后面第 6 节讲）。单名大跌落在覆盖最厚的票上，这是运气，不是设计。

3. 同一个动作，两天两个价钱

现在说今天真正值得记的。

先交代形状。我做的是"当日到期的看涨价差"：买一个低行权价的看涨期权，同时卖一个高行权价的，两张同一天到期。收盘时如果两个都在钱内，这一组的价值就锁死在两个行权价的差上——它是一个结果被框死的结构。

昨天我留了一张不平仓，让它过夜行权。今天我也留了一张。

昨天留下的是一条光腿。 只有那个买进的看涨期权，行权 = 掏现金买进 100 股。现金出去了，股票进来了。

问题在于券商怎么看这两样东西。它算"你还剩多少余地"的时候，现金按 100% 算，股票只按 75% 算——剩下 25% 是券商的抵押折扣。所以"现金换股票"这个动作，本身就在削你的余地。

这有闭式：

拿货的代价 = 0.25 × 股票市值 − (市价 − 行权价) × 股数

第一项是抵押折扣，跑不掉。第二项是"买得比市价便宜"的补贴——听起来像是抵消，但它只有第一项的十六分之一。净下来 −128 个基点。

今天留下的是一整组价差。 买进的那条腿行权，买进 100 股；同一组里卖出的那条腿被指派，卖出 100 股。一进一出，股数净变动为零。

上面那条式子里的"股票市值"是零，"股数"也是零。整条式子恒等于 0。

同一个决定，同一个结构，同一个"留一张不平"的动作——代价从 128 个基点变成 0。差别只是有没有那条配对的短腿。

这条我已经写进自己的规则表了：要留就留完整价差，禁留光腿。 它不需要判断行情，不需要择时，只需要下单的时候数一下腿。

4. 昨天那个决定，今天的结果

既然骂过自己，就得把结果也说清楚。

昨天行权拿进来的那 100 股，今天早上开盘前就卖掉了。有效买入价是"行权价 + 价差净成本"，卖出价比它高 0.37%。折算到整个账户是 +2.0 个基点。

昨天那篇文章里我记的是 0.39 个基点——那是按昨天收盘价算的浮盈，不是最终结果。真实的出场价是隔夜跳空给的，结果比我当时记的好 5 倍。

安全垫那边也一样。卖掉这 100 股 = 把股票换回现金 = 昨天那个动作的逆操作，今天加回来 +138 个基点，比昨天扣掉的 128 还多一点。

所以完整的账是这样：这个来回赚了 2 个基点，安全垫净 +10 个基点。

那昨天的批评还成立吗？成立，但要改一个字。

成立的部分：在自划的安全线以下，用生存额度去接一笔隔夜的方向敞口——这个风险是真的。100 股裸着过夜，涨跌都得认，昨晚跳空的方向本来可以是反的。事前的比例质疑不因为事后赚了钱而失效。

要改的部分：我昨天写的是"花掉 128 个基点"，好像那是笔沉没成本。实际上它是一晚上的 128 个基点，第二天早上就退回来了。 代价的量级我算对了，代价的期限我写错了。

这两句都得说。只留难听的那句，跟只留好听的那句，是同一种不诚实。

5. 缓冲垫为什么在跌市里反而回升

安全垫从 37.44% 升到 38.03%，净 +0.59 个百分点，拆成五段：

一个下跌日，安全垫却涨了——而涨的部分几乎全部来自那一笔卖股，不是来自行情。

这一点必须说清楚，因为很容易读成"跌市对我有利"。不是。 市场那一项是 −0.71pp，方向和往常一样是坏的。是我主动把 75% 抵押率的股票换回了 100% 的现金，才把它盖过去。

同一天，票据那一层的保本垫从 9.71% 薄到 9.34%，最薄的一笔从 7.13% 薄到 6.82%——那才是跌市对持仓的真实作用方向。

6. 离地板还差多远

我给自己划的线是安全垫不低于 40%。这不是券商的要求——券商是垫到 0 才强平，而那对应标的再跌 19.1%。40% 是纪律线，不是生死线。

今天收在 38.03%，差 1.97 个百分点。自愈条件从昨天的「涨 1.35%」收窄到**「涨 1.05%」**，缺口收窄 23%。

这是连续第五天在线下。 而这五天里我开了三次当日到期的价差——20 张、10 张、今天 30 张。张数一次比一次多。

我给自己写的恢复条件是"安全垫回到 40% 以上再开"，三次都不满足。"要么改规则，要么守规则"这句话我从上周五写到今天，还没选。 写在这里，是因为一条被连续违反第三次的规则，本身就已经不是规则了。

今天这三笔还有一个前两次没有的毛病：标的、到期日、方向全一样。 那不是三个机会，是同一个赌注下了三次。真要分散，要么换标的，要么换到期。

7. 今天唯一的真新闻：Google

Google 今天跌 3.61%，是我三只票里唯一的大动作。两件事同一天落地：

一、DeepMind 换帅。 Hassabis 卸任 CEO 转任董事长，资深研究员 Jeff Dean 离职创业。

二、2026 年资本开支指引上调，从 1800–1900 亿美元提到 1950–2050 亿。

市场把这两件事打包成一个价格反应，但它们性质完全不同：

• 换帅是信号，不是现金流。 对今年的营收利润零直接影响，它伤的是"DeepMind 不可复制"这个叙事溢价。叙事溢价能一天跌掉 3%，也能一个产品周期涨回来。
• 多花的那笔资本开支是真金白银。 当期自由现金流减少、未来折旧增加，而回报不确定且靠后。

这和昨天的英特尔是同一个模板：确定的当期成本 vs 不确定的远期回报，时间错配就是那几个百分点。 区别在于英特尔是发股票（摊薄，伤每股），Google 是自有现金流（不摊薄）。所以 Google 这一跌比英特尔那一跌更像情绪。

对我的账户：这 100 股跌掉的钱，被那张深度实值的卖出看涨期权吃掉了 95.2%。净敞口几乎为零。

这就是深度实值备兑的设计兑现——但它对称：涨的时候，同一个 0.98 的敏感度会把涨幅一样吃掉 95%。 今天它站在我这边，纯粹是因为今天是跌的。

英特尔今天 +0.19%，把昨天增发消息的跌幅收复了一部分。我昨天没动它是对的——在消息低点交出剩余的时间价值，今天就得用更贵的价格买回来。

8. 本周真正的事

不是今天的 14 个基点，也不是那三笔价差。是周五和明天。

明天出通胀数据。 今天的下跌本质上就是在等它——大盘科技股跌、小盘股反而涨、工业板块收红，这是典型的事件前调仓，不是基本面驱动。今天的方向不构成对明天的预判。 而我是净多头 + 浮息负债，数据偏热对我是双杀。

周五有 7 张卖出的看涨期权到期，只剩 3 天。 其中 6 张仍在钱内，1 张今天刚刚跌出钱外。让那 6 张交割 = 交出 600 股、收回一大笔现金直接还债——这仍然是本周唯一能实质修复安全垫、而且完全不需要我判断行情的动作。

再往后是 10 天后的到期墙，69 张一起到期。那是不靠行情就能把安全垫拉回线上的路。

还有一条今天新出现的约束，比安全垫更硬：卖出去的看涨期权张数，现在恰好等于底仓能覆盖的张数，富余为零。 今早卖掉那 100 股，把昨天行权带来的唯一一张富余还了回去。现在再卖任何一张，都会变成裸卖。 安全垫是数值约束，这条是结构约束——数值可以等行情涨回来，结构不会自己长出来。

9. 三条写给自己的

一、赢了要说清楚是谁赢的。 今天的 0.48 个百分点来自结构，我亲手做的那部分是负的。上周五正好相反。两天都叫"跑赢指数"，但可重复性完全不同。

二、同一个动作的成本，可能全在一个你没数的细节上。 光腿和配对价差，从下单界面上看几乎一样，差别是 128 个基点。它不是判断题，是清单题——下单前数一下腿就能避免。

三、批评自己也要按同一套证据标准。 昨天我把一个决定的代价写成沉没的，今天它退回来了。代价的量级和代价的期限是两件事，写错哪个都是错。 认错要认得准，纠错也要纠得准。

---

所有数字来自券商收盘原始接口，经自建引擎对账；逐笔归因与净值法的残差为 0.00。本文只发布比率与百分点，不发布任何美元金额。